Warum das Angebot für Ihr Unternehmen tiefer lag, als Sie erwartet haben

Lag das Angebot tiefer als erwartet, stammt die Zahl in Ihrem Kopf mit ziemlicher Sicherheit von einem Unternehmen, das zehn- bis fünfzigmal so gross ist wie Ihres. Publizierte Multiplikatoren beschreiben kotierte Gesellschaften und Mid-Market-Transaktionen von €15–500 Mio. Ihres ist weder das eine noch das andere. Der zweite Grund ist, dass ein Multiplikator zu einem grossen Teil von Ihrer kommerziellen Struktur bestimmt wird, und die hat niemand gemessen.

Jeder Multiplikator, den Sie finden, gehört zu einem grösseren Unternehmen

Der Argos Index, der M&A im Mid-Market der Eurozone verfolgt, bepreiste das erste Quartal 2026 mit 8.6× EV/EBITDA, nach 8.3× im Vorquartal, mit Private-Equity-Käufern bei 10.0× und strategischen Käufern bei 7.8×. Der Index deckt Transaktionen von €15 Mio. bis €500 Mio. ab.

Die Schweizer Referenz, bei der die meisten Inhaber irgendwann landen, ist die 2019 mit weValue publizierte Arbeit der FHNW, die mediane Multiplikatoren für kotierte Schweizer Gesellschaften ausweist.

Mediane Multiplikatoren für kotierte Schweizer Gesellschaften (Schmid & Hüttche, FHNW / weValue, 2019). Kotierte Gesellschaften — keine KMU-Transaktionen.

Branche	EV/EBITDA	EV/EBIT
Alle (Median)	9.6×	13.8×
Industrie	9.5×	13.1×
Nahrungsmittel und Getränke	13.9×	18.3×
Gesundheitswesen	17.2×	22.3×
Detailhandel	12.2×	17.9×

Jede Zahl in dieser Tabelle gehört zu einer Gesellschaft mit revidierter Rechnung, einem Verwaltungsrat, einem Führungsteam, das den Weggang jeder einzelnen Person überstünde, und Aktien, die sich an einem Dienstagnachmittag verkaufen lassen. Wenn Sie still 9.5× auf Ihr Ingenieurbüro angewendet haben, ist das der Vergleich, den Sie angestellt haben.

Der Grössenabschlag ist real, und niemand ist sich einig, wie hoch er ist

Alle in diesem Feld akzeptieren, dass eine kleine private Gesellschaft unter einem kotierten Vergleichswert gehandelt wird. Die Gründe sind unstrittig: Die Anteile lassen sich nicht rasch verkaufen, der Käuferkreis ist klein, die Rechnungslegung ist weniger standardisiert, und das Unternehmen hängt meist an einer Handvoll Personen.

Wie viel der Abschlag ausmacht, ist eine ganz andere Frage. Die FHNW-Quelle sagt unumwunden, dass in der Forschung wie in der Praxis umstritten ist, ob er „20%, 40% oder mehr“ betragen soll. Das ist keine Fussnote. Es heisst, dass die grösste einzelne Anpassung zwischen der publizierten Zahl und Ihrer Zahl keinen anerkannten Wert hat.

Rechnen Sie es durch. Ein Abschlag von 20% auf den Schweizer Industriemedian von 9.5× ergibt 7.6×. Ein Abschlag von 40% ergibt 5.7×. Bei einem Unternehmen mit einem EBITDA von CHF 1'000'000 beträgt der Unterschied zwischen diesen beiden Positionen CHF 1'900'000 — und die ehrliche Antwort, von der Quelle selbst, lautet: Niemand kann Ihnen sagen, welcher gilt.

Schweizer KMU-Transaktionsmultiplikatoren sind im Wesentlichen unpubliziert

Die Business Transaction AG, die Schweizer Nachfolgetransaktionen vermittelt, sagt es nüchtern: Transaktionsmultiplikatoren aus KMU-Transaktionen seien „Mangelware“. Die Daten existieren durchaus. Sie liegen privat bei Vermittlern, Banken und der Handvoll Häuser, die genug Transaktionen sehen, um ein Buch zu führen. Keines davon publiziert sie.

Das heisst: Wer Ihnen selbstsicher einen Schweizer KMU-Multiplikator nennt, tut eines von zwei Dingen — er wendet einen Grössenabschlag, den er nicht begründen kann, auf kotierte Daten an, oder er liest aus seinem eigenen Transaktionsbuch, das er Ihnen nicht zeigen wird. Das Zweite ist meist der bessere Anhaltspunkt. Keines von beiden ist ein Beleg, den Sie prüfen können, und es lohnt sich zu wissen, welches der beiden man Ihnen reicht.

Wie Nachfolgepreise tatsächlich aussehen

Das Nächste an einem grossen öffentlichen Datensatz zur Nachfolge in kleinen Unternehmen ist deutsch. Das Nachfolge-Monitoring Mittelstand 2025 der KfW — Erhebung Februar bis Juni 2025 über 13'079 Unternehmen, publiziert im Januar 2026 — weist die Preise aus, die Inhaber verlangen.

€375'000 beträgt der mediane Angebotspreis für eine Nachfolge im deutschen Mittelstand, bei 0.6× Jahresumsatz — gegenüber einem Mid-Market-Index, der Transaktionen in der Eurozone mit 8.6× EBITDA bepreist. Beide Zahlen sind richtig. Sie beschreiben verschiedene Unternehmen.

Der durchschnittliche Angebotspreis liegt bei €499'000 und das durchschnittliche Verhältnis von Preis zu Umsatz bei 1.2×. Die Preise sind stark gestiegen: Der Durchschnitt liegt 34% über 2019, der Median 114% — ein Anstieg des Medians, der weit über der allgemeinen Konsumteuerung derselben Periode liegt.

Drei Vorbehalte, und sie zählen. Es sind deutsche Unternehmen, keine schweizerischen. Es sind Angebotspreise und keine erzielten Preise, und die Lücke zwischen diesen beiden ist genau das Thema dieses Beitrags. Und ein Median sagt, wie eine Grundgesamtheit aussieht, und nicht, was Ihr Unternehmen ist. Es ist verlockend, den Medianpreis durch den medianen Umsatzmultiplikator zu teilen und daraus ein Medianunternehmen abzuleiten. Mediane setzen sich nicht so zusammen, und ich tue lieber nicht so, als wäre es anders.

Dieselbe Frage, drei Datensätze, drei verschiedene Unternehmen.

Quelle	Was sie beschreibt	Die Zahl
Argos Index, Q1 2026	Mid-Market-Transaktionen in der Eurozone, €15–500 Mio.	8.6× EV/EBITDA
FHNW / weValue, 2019	Kotierte Schweizer Gesellschaften, Median	9.6× EV/EBITDA
Business Transaction AG, 2024/25	Schweizer KMU-Transaktionen	Nicht publiziert
KfW Nachfolge-Monitoring, 2025	Nachfolgen im deutschen Mittelstand, n = 13'079	Medianer Angebotspreis €375'000, 0.6× Umsatz

Die Zahl der Steuerbehörde ist nicht die Zahl eines Käufers

Schweizer Inhaber erhalten eine Bewertung, die sie nie verlangt haben: den Steuerwert, für die Vermögenssteuer festgelegt nach der Praktikermethode, wie sie im Kreisschreiben 28 der Schweizerischen Steuerkonferenz beschrieben ist. Die Formel lautet (2 × Ertragswert + 1 × Substanzwert) ÷ 3.

Der Ertragswert ist der kapitalisierte Jahresertrag, und beim Kapitalisierungssatz sitzt der Streit. Die Steuerbehörden wenden einen einheitlichen Satz auf unbereinigte Jahresrechnungen an. Das VZ VermögensZentrum bezeichnet diesen Satz aus Investorensicht als zu tief und setzt angemessene Sätze für Schweizer KMU eher bei 10% bis 15% an. Sehen Sie, was das bewirkt.

Nehmen Sie ein Unternehmen mit CHF 300'000 nachhaltigem Jahresertrag und CHF 1'200'000 Substanzwert. Bei einem Kapitalisierungssatz von 10% beträgt der Ertragswert CHF 3'000'000, und die Formel ergibt (2 × 3'000'000 + 1'200'000) ÷ 3 = CHF 2'400'000. Bei 15% beträgt der Ertragswert CHF 2'000'000, und dieselbe Formel ergibt (2 × 2'000'000 + 1'200'000) ÷ 3 = CHF 1'733'000. Das Unternehmen hat sich nicht verändert. Der Satz schon, und CHF 667'000 haben sich mit ihm bewegt.

Im Umgang der Inhaber mit dieser Zahl steckt ein leiser Widerspruch. Wenn die Rechnung für die Vermögenssteuer kommt, ärgern sie sich über sie, weil sie zu hoch sei. Und wenn ein Käufer weniger bietet, zitieren sie sie als Beweis dafür, was das Unternehmen wert ist. Beides zugleich geht nicht. Es ist keines von beidem: Es ist eine Zahl, die für einen anderen Zweck erzeugt wurde, aus unbereinigten Abschlüssen, zu einem Satz, der für administrative Einheitlichkeit gewählt wurde und nicht für Investoren.

Sechs Dinge bestimmen den Multiplikator, und vier davon sind kommerziell

Inhaber glauben, der Multiplikator sei eine Eigenschaft ihrer Branche. Die Branche setzt ein Band, und das Band ist breit. Wo Sie darin sitzen, ist überwiegend eine Eigenschaft Ihrer kommerziellen Struktur.

Das Argument geht so. Ein Käufer bezahlt nicht für den Gewinn des letzten Jahres — den hat er gesehen, und er ist ausgegeben. Er bezahlt für die Wahrscheinlichkeit, dass der Gewinn nach Ihrem Weggang weiterläuft, und er bepreist das Risiko, dass er es nicht tut. Jeder Treiber des Multiplikators ist eine Aussage über diese Wahrscheinlichkeit.

• Kundenkonzentration. Die Wahrscheinlichkeit, dass der Umsatz ein einziges Telefonat übersteht. Ein Kunde mit 40% des Umsatzes ist ein Problem der Kapitalkosten, und die Forschung zu den Kapitalkosten sagt das direkt.
• Inhaberabhängigkeit. Die Wahrscheinlichkeit, dass irgendetwas davon Ihren Weggang übersteht.
• Wiederkehrender gegen transaktionalen Umsatz. Ob der Umsatz des nächsten Jahres existiert, bevor das nächste Jahr beginnt.
• Preissetzungsmacht. Ob die Marge einen Kostenschock übersteht oder direkt an die Kunden weggegeben wird.
• Wachstumsverlauf. Die Richtung, und ob sie sich mit etwas anderem erklären lässt als mit einem guten Jahr.
• Führung unterhalb des Inhabers. Ob jemand da ist, der es am Montag nach dem Vollzug führt.

Vier dieser sechs sind Variablen der kommerziellen Strategie, und sie bewegen sich innerhalb eines Jahres: Konzentration, Inhaberabhängigkeit, der wiederkehrende Umsatzanteil und die Preissetzungsmacht. Ein Repricing-Programm verändert die Preissetzungsmacht innerhalb von zwei Quartalen. Ein bewusster Wechsel von Projektarbeit zu vertraglich gebundener Arbeit verändert den wiederkehrenden Anteil innerhalb eines Erneuerungszyklus. Die anderen beiden sind langsamer — ein Wachstumsverlauf muss etabliert und nicht angekündigt werden, und Führungstiefe verlangt eine Anstellung und danach Zeit, bis diese Anstellung zählt.

Die Inhaberabhängigkeit ist die, die Verkäufer nicht sehen

Credit Suisse und das Center for Family Business in St. Gallen befragten 2022 153 Nachfolger und fragten, wie abhängig das Unternehmen vom Vorgänger gewesen war. Stark oder mittel abhängig: 44%. Das ist die Einschätzung der Nachfolger, abgegeben nach der Übernahme, also von den einzigen Menschen, die es herausfinden konnten.

Kleine Stichprobe, selbst berichtet, halten Sie die genaue Zahl also locker. Worauf es ankommt, ist die Richtung, und sie passt zu dem, was ein Käufer tut, während er Ihnen gegenübersitzt. Er beurteilt nicht, ob Sie gut in Ihrem Beruf sind. Er beurteilt, wie viel des Unternehmens in Ihrem Kopf, Ihren Beziehungen und Ihrem Urteilsvermögen gespeichert ist und damit, wie viel von dem, was er kauft, mit Ihnen das Haus verlässt. Das Unternehmen, das funktioniert, und das, das sich verkaufen lässt sind nicht dasselbe, und darin liegt der grösste Teil des Unterschieds zwischen ihnen.

Ein Bewerter misst die Zahl. Ein Steuerberater optimiert die Hülle darum herum. Keiner von beiden wurde gebeten, sie zu verändern.

Was das in der Praxis bedeutet

Die unangenehme Rechnung eines Verkaufs lautet: Die Arbeit, die den Preis bestimmt, geschieht zwei bis drei Jahre vor der Verhandlung, während die Beratung, die die meisten Inhaber einkaufen, in den letzten sechs Monaten eintrifft, wenn die Struktur bereits feststeht.

Konkret: Ein Käufer nimmt einen Abschlag für einen Kunden mit 40% des Umsatzes, und es braucht rund achtzehn Monate kommerzieller Arbeit, um das auf 25% zu bewegen. Ein Käufer nimmt einen Abschlag für Inhaberabhängigkeit, und was diese Lücke schliesst, ist ein Jahr, in dem die zweitgrösste Kundenbeziehung tatsächlich von jemand anderem gehalten wird und sich das auch zeigen lässt. Ein Käufer nimmt einen Abschlag für eine Marge, die sich nicht erklären lässt, und was das behebt, ist zu wissen, welche Kunden und Produkte tatsächlich beitragen — dieselbe Analyse, die beantwortet, Der Umsatz steigt, der Gewinn sinkt. Es gibt vier Ursachen.. In einem Familienunternehmen kommt eine weitere Schicht dazu, denn Die Falle der nächsten Generation: was Familienunternehmen liegen lassen und die Frage des externen Verkaufs werden mit denselben Belegen beantwortet.

Nichts davon ist Darstellung. Die Due Diligence findet die Wahrheit ohnehin. Die einzige Frage ist, ob die Wahrheit, die sie findet, eine ist, an der Sie bereits gearbeitet haben.

Was Ihnen von aussen niemand sagen kann

Nichts hier ist eine Bewertung Ihres Unternehmens, und ich wäre misstrauisch gegenüber jedem, der aus dieser Entfernung eine anbietet. Ihre Zahl hängt von Ihrem Käuferkreis, Ihrer Margenstruktur, Ihren Verträgen und Ihren Abhängigkeiten ab — und die Schweizer Vergleichswerte, die es klären würden, sind nicht publiziert.

Die Befragung von 1'162 Inhabern in den Vereinigten Staaten durch das Exit Planning Institute im Jahr 2023 fand, dass nur 35% der Baby-Boomer-Inhaber in den vorangegangenen zwei Jahren eine formelle Bewertung eingeholt hatten, gegenüber 61% der Gen-X-Inhaber und 74% der Millennial-Inhaber. Es sind amerikanische Daten, und sie sind selbst berichtet. Sie stehen zudem verkehrt herum: Die Generation, die dem Verkauf am nächsten ist, hat am wenigsten hingeschaut. Dieselbe Befragung fand, dass 70% der Inhaber auf das Einkommen aus dem Unternehmen angewiesen sind, um ihren Lebensstandard zu halten, und dass 13% einen formellen schriftlichen Ausstiegsplan haben.

Diese Kombination ist der Grund, warum ein tiefes Angebot so hart einschlägt. Der Erlös ist kein Bonus, der zu allem anderen hinzukommt. Und für die meisten Inhaber ist die erste echte Zahl, die sie je für ihr Unternehmen sehen, diejenige, die ihnen jemand bietet, was sie zu einer Verhandlungsposition macht und nicht zu einer Information.

Ihr Treuhänder erstellt Abschlüsse, die korrekt sind und nie dafür entworfen wurden, diese Frage zu beantworten. Ihr Vermittler kommt, wenn die Struktur bereits steht, und wird auf die Transaktion bezahlt und nicht auf das, was ihr vorausgeht. Ihr Anwalt formuliert um das herum, was Sie beide vereinbart haben. Keiner von ihnen versagt in irgendetwas. Es ist schlicht so, dass die Zahl, die ein Käufer zahlt, von kommerziellen Tatsachen über Ihr Unternehmen bestimmt wird, und niemand in diesem Raum wurde beauftragt, an kommerziellen Tatsachen zu arbeiten.