Ein Kunde mit 40% des Umsatzes ist ein Problem der Kapitalkosten

Wenn ein Kunde 40% Ihres Umsatzes ausmacht, ist die Antwort kein Schwellenwert. Konzentration verringert nicht den Zahlungsstrom, den Ihr Unternehmen erzeugt. Sie erhöht den Satz, mit dem alle anderen diesen Zahlungsstrom diskontieren — Ihre Bank, ein Investor, ein Käufer. So sinkt der Multiplikator, und er kostet Sie bereits jetzt, Jahre vor jedem Verkauf.

Es sind ausserdem drei verschiedene Risiken unter einem Namen, und die meisten Inhaber messen nur das erste davon.

Warum die übliche Antwort die falsche Form hat

Suchen Sie nach dieser Frage, und Sie finden Bandbreiten. Eine M&A-Beratung für den Mittelstand veröffentlicht ein solches Raster: über 20% Umsatz von einem einzigen Kunden bedeutet erhöhtes Risiko; 20–30% kosten ein halbes bis ein ganzes EBITDA-Vielfaches; 30–50% kosten ein bis zwei Vielfache; über 50% heisst, das Unternehmen umzubauen oder vom Verkauf abzusehen.

Die Bandbreiten sind plausibel, und sie mögen durchaus stimmen. Sie stammen aber, nach ausdrücklicher eigener Aussage des Autors, aus persönlicher Transaktionserfahrung, ohne Daten dahinter. Gegen Erfahrung habe ich nichts einzuwenden. Sie ist häufig das Beste im Raum. Ich wende mich dagegen, dass Erfahrung die Kleider des Belegs anzieht, denn eine Bandbreite, fest genug behauptet, wird so lange wiederholt, bis sie nach Messung klingt.

Was die Belege tatsächlich zeigen

Es gibt begutachtete Arbeiten dazu. Dhaliwal, Judd, Serfling und Shaikh haben 2016 im Journal of Accounting and Economics den Zusammenhang zwischen Kundenkonzentration und Kapitalkosten untersucht. Sie fanden einen positiven Zusammenhang zwischen Kundenkonzentration und Eigenkapitalkosten sowie einen positiven Zusammenhang zwischen Kundenkonzentration und Fremdkapitalkosten. Der Effekt war stärker bei Lieferanten, die mit höherer Wahrscheinlichkeit einen Grosskunden verlieren. Er hielt dem Propensity-Score-Matching und der Instrumentvariablen-Schätzung stand, und das ist die Antwort der Autoren auf den naheliegenden Einwand — dass riskante Unternehmen schlicht bei konzentrierten Kunden landen könnten und nicht umgekehrt.

Ich nenne die Richtung und höre dort auf. Ich nenne Ihnen keine Grössenordnung in Basispunkten, weil ich diese Zahl nicht an der Quelle überprüft habe, und eine erfundene Zahl wäre für Sie weniger wert als gar keine.

Eine weitere Grenze gehört benannt. Studien zu Eigenkapitalkosten werden an Unternehmen durchgeführt, deren Eigenkapitalkosten beobachtbar sind, also an börsenkotierten. Ihr Unternehmen ist nicht kotiert. Auf Sie überträgt sich der Mechanismus, nicht der Koeffizient.

Warum ein Diskontsatz keine Abstraktion ist

Hier ist die Rechnung, die den Mechanismus konkret macht. Ein Zahlungsstrom, der mit gleichbleibender Rate wächst, ist grob gesagt ein Jahr Zahlungsstrom geteilt durch die Differenz zwischen Diskontsatz und Wachstumsrate wert. Halten Sie das Wachstum bei 2% und bewegen Sie den Satz.

Nur zur Veranschaulichung: was ein Prozentpunkt Diskontsatz bei 2% Wachstum mit einem Multiplikator macht. Nicht die Befunde der Studie — die Form des Mechanismus.

Diskontsatz	Wachstumsrate	Implizierter Multiplikator des Zahlungsstroms
12%	2%	10.0×
13%	2%	9.1×
14%	2%	8.3×

Ein Punkt auf dem Satz nimmt rund 9% des Werts. Zwei Punkte nehmen etwa 17%. Ich habe einen und zwei Punkte gewählt, weil sich damit bequem rechnen lässt, und nicht, weil sie irgendjemandes Befund zur Konzentration wären. Der Sinn der Tabelle ist, dass mit dem Unternehmen darin nichts geschehen ist. Gleicher Umsatz, gleicher Gewinn, gleiche Kunden, alles gleich. Bewegt hat sich nur die Risikoeinschätzung, und ein Zehntel des Werts ist mitgegangen.

Konzentration verringert nicht das Geld, das Ihr Unternehmen verdient. Sie erhöht den Preis, den alle anderen Ihnen für die Möglichkeit verrechnen, dass es aufhört.

In Ihrer Kreditlinie ist es längst eingepreist

Die Fremdkapitalkosten-Hälfte dieses Befunds ist der Teil mit unmittelbaren Folgen, denn Sie müssen nichts verkaufen, damit er greift. Ihre Kreditmarge, die Höhe der Linie, die man Ihnen anbietet, die daran geknüpften Covenants und die verlangten Sicherheiten sind alles Ergebnisse desselben Urteils, gefällt von jemandem mit einer Tabelle, der Ihr Debitorenbuch einsehen kann.

Daraus entsteht eine stille Asymmetrie. Ihre Bank hat Ihre Konzentration eingepreist. Sie selbst nicht. Sie wird das Gespräch nicht eröffnen, denn von ihrer Warte aus ist nichts falsch: Das Risiko ist erkannt und es wird abgegolten.

Konzentration sind drei Risiken, nicht eines

Umsatzkonzentration ist die, die alle messen — der Anteil am Umsatz, der mitgeht, wenn der Kunde geht. Sie ist die uninteressanteste der drei.

Margenkonzentration ist der Anteil am Gewinn, der mitgeht. Das sind verschiedene Zahlen, und oft verblüffend verschiedene, weil der grösste Kunde meist derjenige ist, für dessen Gewinnung am stärksten rabattiert wurde und der seither rabattiert wird, damit er bleibt. Ich habe Unternehmen gesehen, in denen der dominante Kunde einen weit kleineren Anteil am Deckungsbeitrag beisteuerte als am Umsatz, und Fälle, in denen der Deckungsbeitrag nahe bei null lag, sobald die Kosten der Betreuung ehrlich zugeordnet wurden. Das ändert die Natur des Problems vollständig: Sie verteidigen keinen Gewinnstrom, Sie verteidigen einen Kapazitätsfüller. Der Umsatz steigt, der Gewinn sinkt. Es gibt vier Ursachen., erfordert die Marge pro Kunde, und die hat fast kein KMU vor sich liegen.

Entscheidungskonzentration ist die, die niemand misst, und die, die den bleibenden Schaden anrichtet. Sie ist der Punkt, an dem ein Kunde Ihre Spezifikationen, Ihre Konditionen, Ihren Produktionskalender, Ihre Investitionsprioritäten und schliesslich Ihre Strategie festlegt. Sie kommt schleichend, und jeder einzelne Schritt ist vernünftig. Wenn ein Kunde erst einmal Ihren Produktionskalender bestimmt, ist er nicht wirklich ein Kunde. Er ist eine Abteilung Ihres Unternehmens, die Sie nicht steuern, nicht bepreisen und nicht verkaufen können.

Ein EBITDA-Vielfaches ist ein bezifferbarer Betrag

Der Argos Index, der Mid-Market-Transaktionen in der Eurozone verfolgt, weist für das erste Quartal 2026 8.6× EV/EBITDA aus, nach 8.3× im letzten Quartal 2025. Im selben Quartal zahlten Private-Equity-Käufer 10.0× und strategische Käufer 7.8×.

2.2 Vielfache trennten Private-Equity-Käufer (10.0×) von strategischen Käufern (7.8×) bei Mid-Market-Transaktionen in der Eurozone im ersten Quartal 2026 — andere Käufer, gleicher Markt, gleiches Quartal.

Dieser Index deckt Transaktionen von €15–500 Mio. ab, also Unternehmen, die erheblich grösser sind als ein typisches Schweizer KMU, und sein absolutes Niveau überträgt sich nicht auf Sie. Was sich überträgt, ist die Einheit. Ein Vielfaches ist ein Jahr EBITDA. Bei einem Unternehmen mit CHF 1'200'000 EBITDA ist ein Vielfaches CHF 1'200'000, und ein halbes Vielfaches sind CHF 600'000 — mehr, als die meisten Inhaber im ganzen Leben ihres Unternehmens für externe Beratung ausgegeben haben. Warum das Angebot für Ihr Unternehmen tiefer lag, als Sie erwartet haben, ist ein längeres und unangenehmeres Thema.

Wie viel ist also zu viel?

Es gibt keinen belegten Schwellenwert, und das sage ich lieber, als einen zu erfinden. Eine Antwort haben dagegen, in Ihren eigenen Daten, drei Fragen, die erheblich mehr zählen als der Prozentsatz.

Die erste: wie ersetzbar Sie für den Kunden sind. Nicht, wie wichtig er für Sie ist — das ist die Zahl, die Inhaber ausrechnen, und sie läuft in die falsche Richtung. Wenn Ihr Teil in sein Produkt hineinspezifiziert, auf seine Linie hin bewerkzeugt und durch sein Audit qualifiziert ist, kann eine Abhängigkeit von 45% weit haltbarer sein als eine von 25% bei einem Kunden, der den Lieferanten per E-Mail wechseln könnte.

Die zweite: was der Kunde beiträgt, nach allem, was Sie ihm geben. Ein Grosskunde mit einem echten Deckungsbeitrag ist ein Vermögenswert. Derselbe Kunde mit einem Deckungsbeitrag nahe null ist eine Kapazitätsbindung, für deren Erhalt Sie bezahlen.

Die dritte: wie lang die Kündigungsfrist ist, im Vertrag und in der Realität. Zwölf Monate Kündigungsfrist machen aus einem existenziellen Risiko ein schwieriges Jahr. Neunzig Tage tun das nicht.

Was das in der Praxis bedeutet

Diversifikation ist keine Entscheidung. Sie ist achtzehn bis sechsunddreissig Monate bewusster kommerzieller Arbeit, und dieser Zeitraum ist kein Beraterpolster. Er folgt aus dem, was geschehen muss.

Ein zweiter Kanal braucht so lange, weil er aufgebaut werden muss, während der erste noch Ihre gesamte kommerzielle Kapazität bindet. Die Neubepreisung der Basis braucht so lange, weil die Kunden, die heute Ihren grössten Kunden subventionieren, eine Erhöhung nacheinander verkraften müssen, wobei jene mit der höchsten Abwanderungswahrscheinlichkeit früh geprüft werden und nicht zuletzt. Und eine Pipeline braucht so lange, weil Kunden, die einen Grosskunden ersetzen können, per Definition selbst gross sind, und grosse Kunden haben Beschaffungszyklen, die in Jahren gemessen werden.

Alle drei hängen davon ab, dass die Arbeit gemacht wird, solange der konzentrierte Kunde noch das Licht bezahlt. Das ist der unangenehme Teil. Der Moment, in dem Diversifikation offensichtlich dringend wird, ist der Moment, in dem sie unbezahlbar wird.

Was sich von aussen nicht sagen lässt

Ob Ihre 40% ein ernstes oder ein handhabbares Problem sind, hängt von Tatsachen ab, die ich von hier aus nicht sehe: dem Deckungsbeitrag dieses Kunden nach den Kosten der Betreuung, den Wechselkosten in beide Richtungen, der Kündigungsfrist, wie viele Ihrer übrigen Kunden so bepreist sind, als gäbe es diesen Kunden nicht, und ob die Beziehung dem Unternehmen gehört oder einer Person, die vierundsechzig ist.

Achten Sie darauf, wer diese Tatsachen nicht liefert. Ihre Bank hat das Risiko eingepreist und wird ihre Rechnung nicht offenlegen. Ihr Treuhänder erfasst den Umsatz korrekt und wurde nie gebeten, den Deckungsbeitrag nach Kunden aufzuteilen. Ihr Anwalt hat die Kündigungsfrist gelesen, ohne gefragt zu werden, was sie für Ihre Kapitalkosten bedeutet, weil das nicht der Auftrag war. Jeder von ihnen macht seine Arbeit korrekt.

Was ein einzelner Kunde Ihnen wirklich wert ist und was sein Abgang wirklich kosten würde, fällt zwischen all diese Aufgaben. Was eine treffende Beschreibung der Arbeit ist, um die niemand gebeten wurde.