Pourquoi l'offre reçue pour votre entreprise a été plus basse que prévu

Si l'offre était plus basse que prévu, le chiffre que vous aviez en tête vient presque certainement d'une société dix à cinquante fois plus grande que la vôtre. Les multiples publiés décrivent des sociétés cotées et des transactions du mid-market de €15–500m. La vôtre n'est ni l'une ni l'autre. La seconde raison, c'est qu'une bonne part de ce qui fixe un multiple tient à votre structure commerciale, et que personne ne l'a mesurée.

Tous les multiples que vous pouvez trouver appartiennent à une société plus grande

L'Argos Index, qui suit les transactions M&A du mid-market de la zone euro, a valorisé le premier trimestre 2026 à 8.6× l'EV/EBITDA, contre 8.3× au trimestre précédent, avec les acheteurs de private equity à 10.0× et les acheteurs stratégiques à 7.8×. L'indice couvre des transactions de €15m à €500m.

La référence suisse à laquelle la plupart des propriétaires finissent par arriver est le travail de la FHNW publié avec weValue en 2019, qui rapporte les multiples médians des sociétés suisses cotées.

Multiples médians des sociétés suisses cotées (Schmid & Hüttche, FHNW / weValue, 2019). Sociétés cotées — et non transactions de PME.

Secteur	EV/EBITDA	EV/EBIT
Tous secteurs (médiane)	9.6×	13.8×
Industrie	9.5×	13.1×
Alimentation et boissons	13.9×	18.3×
Santé	17.2×	22.3×
Commerce de détail	12.2×	17.9×

Chaque chiffre de ce tableau appartient à une société dotée de comptes audités, d'un conseil d'administration, d'une direction qui survivrait au départ de n'importe quelle personne, et d'actions vendables un mardi après-midi. Si vous appliquez discrètement 9.5× à votre bureau d'ingénierie, voilà la comparaison que vous faites.

La décote de taille est réelle et personne ne s'accorde sur son ampleur

Tout le monde dans la profession admet qu'une petite société non cotée se traite en dessous d'un comparable coté. Les raisons ne sont pas contestées : les actions ne peuvent pas être vendues rapidement, le vivier d'acheteurs est réduit, les comptes sont moins normalisés, et l'entreprise dépend en général d'une poignée de personnes.

Ce que vaut cette décote est une tout autre affaire. La source de la FHNW dit sans détour que la question de savoir si elle doit être de « 20%, 40% oder mehr » est disputée dans la recherche comme dans la pratique. Ce n'est pas une note de bas de page. Cela signifie que le plus grand ajustement entre le chiffre publié et le vôtre n'a aucune valeur reconnue.

Faites le calcul. Une décote de 20% sur la médiane suisse de l'industrie, 9.5×, donne 7.6×. Une décote de 40% donne 5.7×. Sur une société dégageant CHF 1'000'000 d'EBITDA, l'écart entre ces deux positions vaut CHF 1'900'000 — et la réponse honnête, venue de la source elle-même, est que personne ne peut vous dire laquelle s'applique.

Les multiples de transaction des PME suisses ne sont pour ainsi dire pas publiés

Business Transaction AG, courtier en successions d'entreprises suisses, le dit sans détour : les multiples issus de transactions de PME sont « Mangelware », une denrée rare. Ces données existent. Elles reposent, à l'abri des regards, chez les courtiers, les banques et la poignée de maisons qui voient assez de transactions pour tenir un carnet. Aucune ne les publie.

Ce qui signifie que quiconque vous cite un multiple de PME suisse avec assurance fait l'une de ces deux choses : il applique à des données de sociétés cotées une décote de taille qu'il ne peut pas justifier, ou il lit dans son propre carnet de transactions, qu'il ne vous montrera pas. La seconde est en général le meilleur guide. Ni l'une ni l'autre n'est une preuve vérifiable, et il vaut la peine de savoir laquelle des deux on vous tend.

À quoi ressemblent réellement les prix de succession

Ce qui se rapproche le plus d'un grand jeu de données public sur la succession des petites entreprises est allemand. Le Nachfolge-Monitoring Mittelstand 2025 de la KfW — enquête menée de février à juin 2025 auprès de 13'079 entreprises, publiée en janvier 2026 — rapporte les prix que demandent les propriétaires.

€375'000 est le prix demandé médian pour une succession dans le Mittelstand allemand, soit 0.6× le chiffre d'affaires annuel — face à un indice mid-market qui valorise les transactions de la zone euro à 8.6× l'EBITDA. Les deux chiffres sont exacts. Ils décrivent des entreprises différentes.

Le prix demandé moyen s'établit à €499'000 et le rapport prix/chiffre d'affaires moyen à 1.2×. Les prix ont fortement augmenté : la moyenne progresse de 34% par rapport à 2019 et la médiane de 114% — une hausse de la médiane bien supérieure à l'inflation générale des prix à la consommation sur la même période.

Trois réserves, et elles comptent. Ce sont des entreprises allemandes, pas suisses. Ce sont des prix demandés et non des prix obtenus, et l'écart entre les deux est précisément le sujet de cet article. Et une médiane vous dit à quoi ressemble une population, non ce qu'est votre entreprise. Il est tentant de diviser le prix médian par le multiple médian de chiffre d'affaires pour en déduire une entreprise médiane. Les médianes ne se composent pas ainsi, et je préfère ne pas prétendre le contraire.

La même question, trois jeux de données, trois entreprises différentes.

Source	Ce qu'elle décrit	Le chiffre
Argos Index, T1 2026	Transactions mid-market de la zone euro, €15–500m	8.6× l'EV/EBITDA
FHNW / weValue, 2019	Sociétés suisses cotées, médiane	9.6× l'EV/EBITDA
Business Transaction AG, 2024/25	Transactions de PME suisses	Non publié
KfW Nachfolge-Monitoring, 2025	Successions du Mittelstand allemand, n = 13'079	Prix demandé médian €375'000, 0.6× le chiffre d'affaires

Le chiffre du fisc n'est pas le chiffre d'un acheteur

Les propriétaires suisses reçoivent une évaluation qu'ils n'ont jamais demandée : la valeur fiscale, établie pour l'impôt sur la fortune selon la méthode des praticiens décrite dans la circulaire 28 de la Conférence suisse des impôts. La formule est (2 × valeur de rendement + 1 × valeur substantielle) ÷ 3.

La valeur de rendement est le bénéfice annuel capitalisé, et c'est dans le taux de capitalisation que loge tout le débat. Les autorités fiscales appliquent un taux uniforme à des comptes annuels non retraités. VZ VermögensZentrum qualifie ce taux de trop bas du point de vue d'un investisseur, et situe les taux appropriés pour les PME suisses plutôt entre 10% et 15%. Regardez ce que cela produit.

Prenez une société avec CHF 300'000 de bénéfice annuel durable et CHF 1'200'000 de valeur substantielle. À un taux de capitalisation de 10%, la valeur de rendement vaut CHF 3'000'000, et la formule donne (2 × 3'000'000 + 1'200'000) ÷ 3 = CHF 2'400'000. À 15%, la valeur de rendement vaut CHF 2'000'000, et la même formule donne (2 × 2'000'000 + 1'200'000) ÷ 3 = CHF 1'733'000. L'entreprise n'a pas changé. Le taux, si — et CHF 667'000 ont bougé avec lui.

Il y a une contradiction discrète dans la manière dont les propriétaires traitent ce chiffre. Ils le contestent quand arrive la facture de l'impôt sur la fortune, au motif qu'il est trop élevé. Et ils le ressortent comme preuve de ce que vaut la société quand un acheteur propose moins. Il ne peut pas être les deux. Il n'est ni l'un ni l'autre : c'est un chiffre produit pour un autre usage, à partir de comptes non retraités, à un taux choisi pour la cohérence administrative et non pour des investisseurs.

Six choses fixent le multiple, et quatre d'entre elles sont commerciales

Les propriétaires croient que le multiple est une propriété de leur branche. La branche fixe une fourchette, et la fourchette est large. Votre place à l'intérieur relève surtout de votre structure commerciale.

Le raisonnement tient en ceci. Un acheteur ne paie pas le bénéfice de l'an dernier — il l'a vu et il est dépensé. Il paie la probabilité que ce bénéfice se poursuive après votre départ, et il met un prix sur le risque qu'il ne se poursuive pas. Chaque facteur du multiple est une affirmation sur cette probabilité.

• La concentration de la clientèle. La probabilité que le chiffre d'affaires survive à un seul coup de téléphone. Un client à 40% du chiffre d'affaires est un problème de coût du capital, et la recherche sur le coût du capital le dit directement.
• La dépendance au propriétaire. La probabilité qu'il en survive quoi que ce soit à votre départ.
• Le chiffre d'affaires récurrent face au transactionnel. Le fait que le chiffre d'affaires de l'an prochain existe avant que l'an prochain ne commence.
• Le pouvoir de fixation des prix. Le fait que la marge survive à un choc de coûts, ou qu'elle soit cédée d'emblée aux clients.
• La trajectoire de croissance. La direction, et le fait qu'elle s'explique par autre chose qu'une bonne année.
• L'encadrement sous le propriétaire. Le fait qu'il y ait quelqu'un pour diriger la maison le lundi qui suit la signature.

Quatre de ces six éléments sont des variables de stratégie commerciale, et elles bougent en moins d'une année : la concentration, la dépendance au propriétaire, la part récurrente du chiffre d'affaires et le pouvoir de fixation des prix. Un programme de retarification change le pouvoir de fixation des prix en deux trimestres. Un passage délibéré du travail au projet au travail sous contrat change la part récurrente en un cycle de renouvellements. Les deux autres sont plus lents — une trajectoire de croissance doit s'établir et non s'annoncer, et la profondeur d'encadrement suppose de recruter, puis de laisser au recrutement le temps de compter.

La dépendance au propriétaire est celle que les vendeurs ne voient pas

Credit Suisse et le Center for Family Business de Saint-Gall ont interrogé 153 repreneurs en 2022 et leur ont demandé à quel point l'entreprise avait dépendu du prédécesseur. Fortement ou moyennement dépendante : 44%. C'est l'appréciation des repreneurs, portée après la reprise, c'est-à-dire par les seules personnes en position de le découvrir.

Échantillon réduit, déclaratif : tenez le chiffre exact d'une main légère. C'est la direction qui compte, et elle correspond à ce que fait un acheteur assis en face de vous. Il n'évalue pas si vous êtes bon dans votre métier. Il évalue quelle part de l'entreprise est stockée dans votre tête, dans vos relations et dans votre jugement, et donc quelle part de ce qu'il achète sort du bâtiment avec vous. L'entreprise qui fonctionne et celle que vous pouvez vendre ne sont pas le même objet, et c'est là l'essentiel de la différence entre les deux.

Un évaluateur mesure le chiffre. Un fiscaliste optimise l'enveloppe autour. Ni l'un ni l'autre n'a été chargé de le changer.

Ce que cela signifie en pratique

L'arithmétique inconfortable d'une vente, c'est que le travail qui fixe le prix se fait deux à trois ans avant la négociation, alors que le conseil que la plupart des propriétaires achètent arrive dans les six derniers mois, quand la structure est déjà figée.

Concrètement : un acheteur applique une décote pour un client qui pèse 40% du chiffre d'affaires, et il faut environ dix-huit mois de travail commercial pour ramener cela à 25%. Un acheteur applique une décote pour la dépendance au propriétaire, et ce qui comble cet écart est une année pendant laquelle la deuxième relation client en importance est véritablement tenue par quelqu'un d'autre, et peut être démontrée comme telle. Un acheteur applique une décote pour une marge inexplicable, et ce qui y remédie est de savoir quels clients et quels produits contribuent réellement — la même analyse qui répond à la question de Le chiffre d'affaires monte, le bénéfice baisse. Il y a quatre causes.. Dans une entreprise familiale s'ajoute une couche supplémentaire, puisque Le piège de la génération suivante : ce que les entreprises familiales laissent sur la table et celle de la vente externe se répondent avec les mêmes éléments.

Rien de tout cela n'est de la présentation. La due diligence en trouvera la vérité dans un cas comme dans l'autre. La seule question est de savoir si la vérité qu'elle trouve est celle sur laquelle vous avez déjà travaillé.

Ce que personne ne peut vous dire de l'extérieur

Rien de ce qui précède n'est une évaluation de votre société, et je me méfierais de quiconque en proposerait une à cette distance. Votre chiffre dépend de vos acheteurs possibles, de votre structure de marge, de vos contrats et de vos dépendances — et les comparables suisses qui trancheraient ne sont pas publiés.

L'enquête 2023 de l'Exit Planning Institute auprès de 1'162 propriétaires aux États-Unis a trouvé que 35% seulement des propriétaires baby-boomers avaient obtenu une évaluation formelle au cours des deux années précédentes, contre 61% des propriétaires de la génération X et 74% des millénaires. Ce sont des données américaines et déclaratives. Elles sont aussi à l'envers : la génération la plus proche de la vente est celle qui a le moins regardé. La même enquête a trouvé que 70% des propriétaires dépendent du revenu de leur entreprise pour tenir leur train de vie, et que 13% disposent d'un plan de sortie écrit et formel.

C'est cette combinaison qui explique pourquoi une offre basse frappe aussi fort. Le produit de la vente n'est pas un bonus qui arrive par-dessus le reste. Et pour la plupart des propriétaires, le premier chiffre réel qu'ils voient un jour pour leur société est celui que quelqu'un leur propose, ce qui en fait une position de négociation plutôt qu'une information.

Votre fiduciaire produit des comptes exacts, qui n'ont jamais été conçus pour répondre à cette question. Votre courtier arrive quand la structure est déjà arrêtée, et il est payé sur la transaction plutôt que sur ce qui la précède. Votre avocat rédige autour de ce que vous avez convenu tous les deux. Aucun d'eux ne manque à quoi que ce soit. C'est simplement que le chiffre qu'un acheteur paiera est déterminé par des faits commerciaux propres à votre société, et que personne dans cette pièce n'a été mandaté pour travailler sur des faits commerciaux.