Die Geschwister auszahlen: Der Preis ist die einfache Hälfte

Hier werden zwei Rechnungen zu einer verschmolzen. Was der Anteil Ihres Geschwisters wert ist und was das Unternehmen dafür bezahlen kann, sind voneinander unabhängige Zahlen — und nur die zweite entscheidet, ob das Unternehmen in fünf Jahren noch am Markt ist. Die Bewertung ist die einfache Hälfte. Die Tragbarkeitsrechnung ist die Hälfte, mit der niemand beauftragt wurde.

Diese Lücke ist keine Formalie. Sie ist der Mechanismus, über den gesunde Unternehmen bei Übergaben Schaden nehmen, die alle Beteiligten für fair hielten.

Zwei verschiedene Fragen, behandelt als eine

„Was ist der Anteil wert“ ist eine Bewertungsfrage. Sie hat anerkannte Methoden, sie liefert eine begründbare Zahl, und ein Treuhänder oder Steuerberater kann sie beantworten. „Was kann das Unternehmen bezahlen“ ist eine Prognosefrage. Sie fragt, welche Mittel das Unternehmen über die Zahlungsdauer erwirtschaftet, wie viel davon der Betrieb braucht, um sie weiter zu erwirtschaften, und was für den Kapitaldienst übrig bleibt. Andere Frage, andere Methode, andere Antwort.

Die beiden verschmelzen, weil der ganze Ablauf um die erste herum gebaut ist. Eine Bewertung wird in Auftrag gegeben, eine Zahl wird vereinbart, Anwälte setzen einen Kaufvertrag auf, ein Zahlungsplan wird eingefügt, alle unterschreiben. An keiner Stelle gehört es zum Auftrag irgendeines Beteiligten zu fragen, ob dieser Zahlungsplan zu überstehen ist. Der Anwalt macht die Übertragung gültig und durchsetzbar. Der Steuerberater minimiert die Steuerlast. Beide machen ihre Arbeit richtig.

Der Preis wird zwischen zwei Geschwistern verhandelt. Der Kapitaldienst wird mit dem Unternehmen verhandelt, und das Unternehmen sitzt nicht mit am Tisch.

Die Auszahlung wird aus dem Geld bezahlt, mit dem das Unternehmen läuft

Eine Auszahlung verschiebt nicht einfach Anteile von einem Namen auf einen anderen. Sie verwandelt Eigenkapital in eine feste Verpflichtung, und eine feste Verpflichtung ist genau das, woran ein Unternehmen mit schwankendem Umsatz zu tragen hat.

Eigenkapital ist geduldig. Im schlechten Jahr fängt es den Schlag auf: keine Dividende, alle warten. Ein Zahlungsplan ist nicht geduldig — er wird im schlechten Jahr fällig, in der Höhe, die im guten vereinbart wurde. Und jeder Franken davon ist ein Franken, der anderswo fehlt: nicht im Lager, wenn ein Lieferant einen Skonto anbietet, nicht in der Maschine, die ersetzt gehört, nicht im Verkäufer, der die Westschweiz hätte erschliessen sollen. Das Unternehmen läuft weiter und hört still auf zu investieren, was ein langsameres Scheitern ist als eine Insolvenz und von innen sehr viel schwerer zu sehen. Deshalb ist Eine Übergabe dauert zehn bis zwölf Jahre. Ein Verkauf ein bis zwei. eine kommerzielle Frage, bevor sie eine emotionale ist: Ein Verkauf an Dritte macht aus dem Vermögenswert sofort Geld, während eine Auszahlung in der Familie den Vermögenswert stehen lässt und ihm eine Verbindlichkeit anhängt.

Wie der Zahlungsplan aussieht, wenn ein Jahr schiefgeht

Hier die Rechnung im Ganzen. Jede Zahl unten ist illustrativ — gewählt, um die Mechanik zu zeigen, nicht aus einer Studie oder einem realen Unternehmen entnommen.

Nehmen wir ein Unternehmen mit einem EBITDA von CHF 1'200'000. Es braucht jährlich CHF 250'000 an Ersatzinvestitionen, nur um so weiterzulaufen wie bisher, und rund CHF 50'000 fliessen ins Nettoumlaufvermögen, während es wächst. Bleiben CHF 1'200'000 − 250'000 − 50'000 = CHF 900'000 an Mitteln vor jedem Kapitaldienst. Die Steuern habe ich weggelassen, was jede Zahl unten schöner macht; rechnet man sie ein, wird jede Zeile schlechter.

Zwei Geschwister halten je 50%. Der Anteil wird mit dem Sechsfachen des EBITDA bewertet — ein Unternehmenswert von CHF 7'200'000 — und ohne bestehende Schulden beträgt die ausscheidende Hälfte CHF 3'600'000, finanziert zu 3% als gleichbleibende jährliche Annuität. Zinsen von CHF 108'000 geteilt durch den Annuitätenfaktor ergeben CHF 108'000 ÷ 0.2106 = CHF 512'800 pro Jahr über acht Jahre oder CHF 108'000 ÷ 0.1374 = CHF 786'100 über fünf.

Illustrative Kapitaldienstprüfung für eine Auszahlung von CHF 3'600'000 zu 3%. Konstruierte Zahlen, nicht aus einer Studie entnommen.

Szenario	Mittel vor Kapitaldienst	Deckungsgrad, 8 Jahre Laufzeit	Spielraum	Deckungsgrad, 5 Jahre Laufzeit	Spielraum
Basisfall, EBITDA CHF 1'200'000	CHF 900'000	1.75×	CHF 387'200	1.14×	CHF 113'900
EBITDA 15% tiefer	CHF 720'000	1.40×	CHF 207'200	0.92×	−CHF 66'100
EBITDA 25% tiefer	CHF 600'000	1.17×	CHF 87'200	0.76×	−CHF 186'100

Lesen Sie die beiden rechten Spaltenpaare gegeneinander. Gleiches Unternehmen, gleicher Preis, gleicher Zinssatz. Die einzige Grösse, die sich geändert hat, ist die Laufzeit, und sie entscheidet, ob ein Jahr mit 15% Rückgang eine Unannehmlichkeit ist oder ein Zahlungsausfall. Über acht Jahre übersteht das Unternehmen einen Rückgang von 25% mit CHF 87'200 Reserve. Über fünf deckt es einen Rückgang von 15% gar nicht mehr; es fehlen CHF 66'100.

Es gibt eine zweite Lesart, und es ist die, die Unternehmen leise beschädigt. Nehmen wir an, das Unternehmen braucht zusätzlich CHF 300'000 pro Jahr an Wachstumsinvestitionen, um seine Position zu halten — eine Maschine, eine Einstellung, ein Markt. Beim Achtjahresplan deckt der Basisfall das, mit CHF 87'200 Rest; ein Rückgang von 15% lässt CHF 207'200 übrig, und die reichen nicht. Beim Fünfjahresplan ist es nie gedeckt, nicht einmal im guten Jahr. Das Unternehmen scheitert nicht. Es steht still, für die Dauer des Zahlungsplans, während seine Wettbewerber es nicht tun.

Der Basisfall ist nicht die Prüfung

Jeder Auszahlungsvorschlag, den ich gesehen habe, rechnet einen Basisfall, und der Basisfall ist immer tragbar. Er muss es sein, sonst hätte ihn niemand vorgelegt. Er sagt Ihnen fast nichts.

Die Prüfung ist, was mit dem Kapitaldienst in dem Jahr passiert, in dem der Umsatz um 15% fällt — und, nützlicher noch, ob das Unternehmen je ein solches Jahr hatte. Das ist keine Frage der Meinung. Es steht in den Zahlen. Zehn Jahre Umsatz und Bruttomarge zeigen das schlechteste Jahr, das das Unternehmen tatsächlich durchlebt hat, was in diesem Jahr mit der Marge geschah und wie lange die Erholung dauerte. Ein Unternehmen, das in zehn Jahren nie 15% verloren hat, ist etwas anderes als eines, das es zweimal getan hat.

Die Zeit fällt hier stärker ins Gewicht, als es scheint. UBS und das Center for Family Business der HSG berichten, dass ein Management-Buy-out rund fünf bis sieben Jahre dauert, eine familieninterne Übergabe rund zehn bis zwölf und ein Verkauf an Dritte rund ein bis zwei. Eine Übergabe in der Familie ist keine Transaktion. Sie ist ein Jahrzehnt, und eine Prognose, die ein Jahrzehnt halten muss, kann nicht annehmen, dass keines dieser Jahre schlecht ist.

Warum der Steuerwert kein Preis ist

In der Schweiz werden viele Auszahlungen in der Familie über die Praktikermethode bepreist, den Steuerwert: (2 × Ertragswert + 1 × Substanzwert) ÷ 3, festgehalten im Kreisschreiben 28 der Schweizerischen Steuerkonferenz. Sie wird verwendet, weil es sie gibt, weil sie günstig ist und weil beide Geschwister sehen können, dass keiner von ihnen sie erfunden hat.

Entwickelt wurde sie, um einen Wert für Steuerzwecke zu bestimmen. Die Behörden wenden sie auf unbereinigte Jahresrechnungen an, mit einem einheitlichen Kapitalisierungssatz, den das VZ VermögensZentrum aus Investorensicht als zu tief bezeichnet — angemessen für Schweizer KMU seien eher 10% bis 15%. Daraus folgt zweierlei. Unbereinigte Abschlüsse heisst: keine Korrektur für einen Inhaberlohn unter Marktniveau, für Liegenschaften zu Buchwert, für ein einmaliges Sonderjahr oder dafür, dass der Vorgänger die Kundenbeziehungen persönlich hält. Und ein Kapitalisierungssatz unterhalb dessen, was ein Investor verlangen würde, erzeugt einen höheren Wert, weil sich die beiden gegenläufig bewegen.

Nichts davon macht die Methode falsch. Es macht sie zu einem Steuerwert. Sie ist kein Preis, und sie ist mit Nachdruck keine Tragbarkeitsprüfung — sie fragt nie, welche Mittel das Unternehmen erwirtschaftet oder was der Betrieb braucht, um sie weiter zu erwirtschaften. Als Kaufpreis verwendet, ist die Zahl, die ein Jahrzehnt an Verpflichtung definiert, für einen anderen Zweck entstanden, mit einer Methode, die Risiko bewusst ausblendet. Warum das Angebot für Ihr Unternehmen tiefer lag, als Sie erwartet haben, genau aus diesem Grund. Die Differenz ist keine Beleidigung. Sie ist eine Risikokorrektur.

Die beiden Geschwister sind nicht im selben Geschäft

Das muss klar gesagt werden, weil die Sprache der Fairness es verdeckt. Wer geht, verwandelt einen illiquiden Vermögenswert in Geld und lässt das Risiko hinter sich; die eigene Lage ist danach sicher. Wer bleibt, übernimmt eine feste Verpflichtung, behält jedes operative Risiko, arbeitet weiter im Unternehmen und führt es mit weniger finanziellem Spielraum als zuvor. Diese Lage ist eine Bandbreite von Ergebnissen, und das schlechte Ende dieser Bandbreite ist genau dort, wo die Verpflichtung am schwersten zu erfüllen ist.

Ein Preis, den beide Geschwister aufrichtig für fair halten, kann deshalb trotzdem ein Preis sein, den nur eines von beiden übersteht. Das ist keine Böswilligkeit. Es liegt daran, dass „fair“ am Wert des Vermögenswerts gemessen wird, wo die beiden symmetrisch stehen, und nicht am Risiko, das daran hängt, wo sie es nicht tun. Wer geht, ist nicht unvernünftig, wenn er den vollen Wert für seinen Anteil will. Er hat schlicht keinen Anlass zu bemerken, dass dieselbe Zahl auf der anderen Seite des Tisches etwas anderes bedeutet.

Deshalb sind die Konditionen oft wichtiger als der Preis. Laufzeit, eine aufgeschobene Tranche, ein Earn-out, der an die tatsächliche Entwicklung gekoppelt ist, eine Zahlungspause, die bei einem definierten EBITDA-Rückgang greift — das alles verschiebt, wer das Risiko trägt, ohne dass eine Seite Wert aufgeben müsste, den sie als ihren betrachtet. Die Tabelle oben zeigt es: Dieselben CHF 3'600'000 sind über acht Jahre bequem und über fünf gefährlich.

Warum der Familienpreis oft schlechter ist als der Marktpreis

Das ist kontraintuitiv und es hält stand. Ein Käufer von aussen führt eine Due Diligence durch und bepreist Risiko. Er zieht ab für Kundenkonzentration, für die Abhängigkeit vom scheidenden Inhaber, für eine dünne Führungsebene, für eine Marge, die abgedriftet ist. Sein Angebot kommt mit all dem bereits abgezogen, und er finanziert es über eine Bank, die als Kreditbedingung eine unabhängige Tragbarkeitsprüfung macht. Ein Käufer aus der Familie zahlt in der Regel eine Zahl, die aus einem Steuerwert oder aus Fairness unter Geschwistern abgeleitet ist, ohne Risikokorrektur, und finanziert sie aus dem Unternehmen selbst.

Die Schweizer Umfragedaten zeigen in dieselbe Richtung, wollen aber sorgfältig gelesen werden. Die Nachfolgestudie 2026 von UBS und CFB-HSG, Kurzstudie 03, befragte 52 Nachfolgekandidaten. Zweiundfünfzig ist eine kleine Stichprobe, viel zu klein, um daraus zu verallgemeinern; nehmen Sie das Folgende also als Hinweis und nicht als Befund. Darin erwarteten 71% eine Schenkung oder einen Erbvorbezug, 29% ein Verkäuferdarlehen und nur 14% eine externe Finanzierung — die Befragten konnten offensichtlich mehr als einen Weg nennen, aber das Bild ist unmissverständlich.

14% von 52 Schweizer Nachfolgekandidaten rechneten mit einer externen Finanzierung, gegenüber 71%, die eine Schenkung oder einen Erbvorbezug erwarteten. Eine kleine Umfrage, und nur ein Hinweis.

Das ist die zentrale Tatsache dieses Artikels. Wird die Auszahlung innerhalb der Familie finanziert, macht nie eine Bank die Tragbarkeitsprüfung — und die Tragbarkeitsprüfung ist genau das, worauf eine Bank bestanden hätte. Das Kreditkomitee, das gefragt hätte, was im schlechten Jahr mit dem Deckungsgrad passiert, existiert hier nicht, und niemand ersetzt es, weil niemand merkt, dass es fehlt.

Dieselbe Studie fand, dass 71% dieser Kandidaten mehrere mögliche Nachfolger in der Familie hatten und 63% einem Konsenszwang unterlagen — die strukturelle Bedingung, unter der ein Preis durch Einigung zustande kommt statt durch Analyse. Eine frühere Studie von Credit Suisse und CFB-HSG zu 153 abgeschlossenen Schweizer Übergaben fand, dass 27% offenen Konflikt im Prozess erlebten und 44% angaben, das Unternehmen sei stark oder mittel vom Vorgänger abhängig: eine Abhängigkeit, die ein Käufer von aussen eingepreist hätte und ein Käufer aus der Familie in der Regel nicht.

Wie das in der Praxis aussieht

Die Arbeit läuft in der umgekehrten Reihenfolge zu dem, wie solche Dinge sonst ablaufen, und diese Umkehrung ist der grösste Teil des Werts. Sie beginnt beim Geld, nicht beim Preis: normalisiertes EBITDA, bereinigt um Familienlöhne unter Marktniveau, um einmalige Positionen und um Miete, die für familieneigene Liegenschaften bezahlt wird oder eben nicht. Dann Ersatzinvestitionen getrennt von Wachstumsinvestitionen, denn die ersten sind nicht freiwillig, und bei den zweiten verzehrt eine Auszahlung still die Zukunft. Dann der Zyklus des Nettoumlaufvermögens, weil ein Unternehmen, das sich von einem Einbruch erholt, auf dem Weg nach oben Mittel bindet. Heraus kommt die echte Zahl: die für den Kapitaldienst verfügbaren Mittel, meist deutlich unter dem EBITDA und deutlich über dem Reingewinn.

Dann wird der Abwärtsfall gerechnet, bevor der Preis vereinbart ist und nicht danach: Rückgänge von 15% und 25% beim EBITDA, geprüft am tatsächlich schlechtesten Jahr in den Zahlen, mit dem Deckungsgrad für jeden einzelnen Fall. Das Ergebnis ist keine Bewertung. Es ist eine maximal tragbare Verpflichtung — der grösste Zahlungsplan, den genau dieses Unternehmen durch sein eigenes historisch schlechtestes Jahr tragen kann — und diese Zahl, nicht der Steuerwert, sollte die Verhandlung disziplinieren.

Erst dann kommt der Preis ins Spiel, und bis dahin hat sich das Gespräch verändert. Statt zweier Geschwister, die darüber streiten, was fair ist, gibt es eine Grenze, die keinem von beiden gehört: Das Unternehmen trägt dies und nicht das. In der Studie der Credit Suisse gaben 72% der Inhaber an, sie bräuchten externe Unterstützung bei den Steuern, 60% bei der strategischen Vorbereitung des Unternehmens und 59% bei der Finanzplanung. Steuerberatung ist zugleich das Gefragteste und das Verfügbarste. Die kommerzielle Frage — kann dieses Unternehmen diesen Zahlungsplan tragen — ist die, die nicht eingekauft wird. Niemand im Raum fragt, ob das Unternehmen etwas taugt, steht in denselben Zahlen.

Was sich von aussen nicht klären lässt

Ich kann Ihnen nicht sagen, was der Anteil Ihres Geschwisters wert ist, und ich kann Ihnen nicht sagen, ob Ihr Unternehmen ihn bezahlen kann. Beide Antworten liegen in Ihren Zahlen und nirgendwo sonst.

Was sie hervorbringen würde, ist bestimmt und überschaubar. Zehn Jahre Umsatz, Bruttomarge und EBITDA, damit das schlechteste Jahr, das das Unternehmen tatsächlich überstanden hat, eine Tatsache ist und keine Befürchtung. Ersatzinvestitionen getrennt von Wachstumsinvestitionen. Der Ausschlag des Nettoumlaufvermögens zwischen einem guten und einem schlechten Jahr. Die Kundenkonzentration, denn eine Auszahlung, die aus dem Cashflow bedient wird, während ein Kunde ein Drittel des Umsatzes ausmacht, sind zwei aufeinandergestapelte Risiken und nicht eines. Wie viel der Geschäftsbeziehung persönlich bei dem Geschwister liegt, das geht. Und was das Unternehmen investieren muss, nur um seine Position zu halten — die Zeile, die zuerst verschwindet und zuletzt bemerkt wird.

Und jetzt der unangenehme Teil. Alle im Prozess sind kompetent, und niemandem wird diese Frage gestellt. Der Treuhänder erstellt den Steuerwert. Der Anwalt setzt einen Vertrag auf, der hält. Die Bank ist oft gar nicht beteiligt, weil diese Übergaben weitgehend innerhalb der Familie finanziert werden sollen. Die Revisionsstelle bestätigt das letzte Jahr. Keiner von ihnen hat den Auftrag zu sagen, ob der Zahlungsplan ein Jahr mit 15% Rückgang übersteht — und bei einer Übergabe in der Familie, die zehn bis zwölf Jahre läuft, überlebt die Frage jedes ihrer Mandate. Die Falle der nächsten Generation: was Familienunternehmen liegen lassen einer Rechnung, die nie in Auftrag gegeben wurde, und bis dahin sind die Konditionen unterschrieben.